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ifo Standpunkt

ifo Standpunkt Nr. 148: Eine historische Entscheidung

München, 05. Juli 2013

Das deutsche Verfassungsgericht bereitet gegenwärtig die wohl wichtigste Entscheidung seiner Geschichte vor, denn es wird zum Staatsanleihenkauf-Programm (OMT) der Europäischen Zentralbank (EZB) Stellung nehmen. Danach kann die EZB in unbegrenztem Umfang Staatspapiere notleidender Länder aufkaufen, wenn diese Länder sich den Regeln des Europäischen Rettungsmechanismus (ESM) unterwerfen. Viele Beobachter vermuten, dass das Verfassungsgericht das OMT-Programm akzeptiert, weil es bereits den ESM akzeptiert hat. Ich vermute genau das Gegenteil.

Der Grund liegt in der Parallelität zwischen dem OMT-Programm der EZB und dem entsprechenden Programm des ESM, der sogenannten Secondary Market Support Facility (SMSF). Beide Programme sehen den Kauf von Staatspapieren auf dem Sekundärmarkt vor, werden unter nahezu identischen Bedingungen durchgeführt – nämlich der Unterwerfung des hilfesuchenden Staates unter die Regeln des ESM – und bieten kostenlosen Versicherungsschutz für die Käufer von Staatspapieren, wie er sich in Form von CDS-Versicherungen auch am Markt erwerben ließe.

Leistungen zur Kompensation von Schäden sind bislang weder vom einen noch vom anderen Programm erbracht worden, aber wie bei allen Versicherungen wird die ökonomische Wirkung bereits durch das Schutzversprechen an sich entfaltet. Das Schutzversprechen verringert die Zinsen, zu denen die Krisenstaaten sich verschulden können, und leitet wieder mehr privates Sparkapital vom deutschen Immobilienmarkt in deren Staatsapparate. Das dämpft den deutschen Bauboom, der das Wachstum der letzten drei Jahre maßgeblich getragen hat. Zugleich vermindert es die Anpassungslasten der Krisenländer und schwächt die Reformkräfte, die auf dem Wege über staatliche Ausgabenkürzungen und schmerzliche Sozialreformen auf eine Preiszurückhaltung hinwirken, durch die allein innerhalb des Euro-Verbunds eine Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit erreicht werden kann.

Der Unterschied zwischen dem OMT-Programm der EZB und dem SMSF-Programm des ESM liegt nur in der Höhe des gebotenen Versicherungsschutzes. Während die Haftung beim SMSF-Programm begrenzt ist, ist sie beim OMT-Programm unbegrenzt.

Das Verfassungsgericht hatte die Bundesregierung im letzten September gebeten, eine völkerrechtlich bindende Erklärung von den anderen Euro-Ländern zu verlangen, nach der eine gesamtschuldnerische Haftung beim ESM ausgeschlossen ist, weil der ESM-Vertrag in diesem Punkt unklar formuliert war. Damit wurde die deutsche Haftung von 700 Milliarden Euro auf 190 Milliarden Euro verringert. Es ist schwer vorstellbar, dass das Gericht nun die unbegrenzte Ausweitung der deutschen Haftung durch das OMT-Programm der EZB akzeptieren wird.

Die Parallelität der Programme impliziert einen Ultra-vires-Verdacht (Verdacht auf Kompetenzüberschreitung) für mindestens eine der beiden Institutionen, ESM auf der einen und EZB auf der anderen Seite. Wenn die Staatspapierkäufe geldpolitische Operationen sind, wie die EZB behauptet, dann überschreitet der ESM seine Kompetenzen. Und wenn sie fiskalischen Charakter haben, dann geht die EZB zu weit. Aus logischen Gründen verhält sich also mindestens eine der beiden Institutionen vertragswidrig. Gerade weil das Verfassungsgericht bereits grünes Licht für den ESM gegeben hat, kann das nur die EZB sein.

Manchmal wird behauptet, die Programme seien insofern unterschiedlich, als mögliche Abschreibungsverluste der EZB auf marode Staatspapiere nur virtuellen Charakter hätten und keine echten Verluste für die beteiligten Staaten seien. Es gebe keine Nachschusspflicht der Staaten bei Verlusten ihrer Notenbanken. Die Notenbanken könnten mit negativem Eigenkapital weiterarbeiten, ohne dass die Staaten die Verluste tragen müssen. Aber diese Behauptung ist falsch, denn natürlich schlagen die Verluste an Zins- und Tilgungsleistungen bei ausfallenden Staatspapieren im Portfolio der EZB über verminderte Gewinnausschüttungen in voller Höhe auf den Bundeshaushalt durch, so wie es die Verluste beim Rettungsschirm ESM tun. Die Verluste erzeugen eine Finanzierungslücke, die der Steuerzahler schließen muss. Die einzige Möglichkeit, dies zu verhindern, liegt in der inflationären Ausweitung der Geldmenge, denn sie würde die Verluste auf die Geldhalter verlagern. Sie wird jedoch durch Artikel 127 des Unionsvertrags ausgeschlossen.

Befürworter des OMT-Programms führen an, dass die Ankündigung, die Papiere eines Staates im Notfall zu kaufen, die Märkte sichtlich beruhigt hat. Unter den multiplen Gleichgewichten, die am Kapitalmarkt möglich seien, wähle das OMT ein gutes Gleichgewicht mit niedrigen Zinsen aus, das den Südländern die Fortsetzung der Verschuldung erlaube. Mit der bloßen Beobachtung der Marktberuhigung haben sie sicher recht, doch übersehen sie, dass diese Beruhigung dadurch zustande kam, dass das Investitionsrisiko den Steuerzahlern der noch gesunden Länder zugeschoben wurde. Die müssten nun eigentlich beunruhigt sein und wären es auch, würden sie die Dinge in ähnlicher Weise durchschauen, wie es die Akteure an den Finanzmärkten tun. Ihre Unkenntnis und ihr gutmütiges Vertrauen in die staatlichen Institutionen der Eurozone zur Marktberuhigung einzusetzen ist nicht nur zynisch und verantwortungslos, sondern letztlich auch sehr gefährlich, denn wenn sie das Spiel eines Tages doch durchschauen und sich über ihre leeren Geldbeutel wundern, werden sie vermutlich sehr aggressiv reagieren.

Wenn ein Land Gefahr läuft, in einer Verschuldungsspirale zu landen, ist es nicht die Aufgabe der EZB, es in ein besseres Gleichgewicht mit niedrigeren Zinsen zu überführen, denn die Möglichkeit, dorthin zu kommen, hat es auch selbst. Es kann seine Steuern erhöhen und damit beginnen, seine Schulden zurückzuzahlen. Oder es kann den Gläubigern Staatsvermögen als Sicherheit bieten. Dass das OMT eine Gemeinschaftsaufgabe sei, lässt sich mit dem Hinweis auf multiple Gleichgewichte nicht ohne weiteres begründen, denn ein jedes Land hat sein eigenes Gleichgewicht mit dem Kapitalmarkt.

Die Befürworter des OMT-Programms weisen ferner darauf hin, dass die Zentralbanken überall auf der Welt große Mengen an Staatspapieren kaufen, insbesondere in den USA. Aber auch das Argument zieht nicht. Da die Eurozone kein Bundesstaat ist, hat die EZB ein sehr viel engeres Mandat als die amerikanische Federal Reserve Bank (Fed). Sowohl das Verbot der Staatsfinanzierung mit der Druckerpresse nach Artikel 123 des Unionsvertrags als auch die Notwendigkeit, im Falle eines Staatskonkurses die Gläubiger statt der Steuerzahler zu belasten, wie es in Artikel 125 dargelegt ist, sind europäische Besonderheiten, die durch das Fehlen des gemeinsamen Staates erklärt wird.

Im Übrigen kauft die Fed nur Bundesanleihen und nicht etwa Papiere von einzelnen Bundesstaaten, die in Schwierigkeiten sind, wie etwa Kalifornien oder Illinois. Um Geld in die Wirtschaft zu bringen, kauft sie stets ein wohldiversifiziertes Portfolio aus privaten und staatlichen Papieren aller Regionen der USA und hält sich von den Pleitestaaten fern. Das ist das Gegenteil der regionalen Fiskalpolitik, die von der EZB betrieben wird. Natürlich kann das deutsche Verfassungsgericht der EZB keine Weisungen erteilen. Das kann nur der Europäische Gerichtshof in Luxemburg.

Insofern ist die Bedeutung des zu erwartenden Gerichtsurteils begrenzt. Doch kann sich das Gericht eine Meinung darüber bilden, ob die Aktionen von EU-Organen mit den EU-Verträgen kompatibel sind, und falls es glaubt, dies sei nicht der Fall, kann es die Handlungen deutscher Institutionen, sogar jene des Bundestags, einschränken. Ex-Verfassungsrichter Udo di Fabio meinte gar, das Gericht könne die Bundesregierung zwingen, den Ausstieg aus dem Maastrichter Vertrag zu verhandeln, falls es ihr nicht gelinge, das OMT auszuhebeln. Ob das Gericht so weit gehen wird, ist aber fraglich.

Nach Lage der Dinge scheint es mir nur wahrscheinlich zu sein, dass das Verfassungsgericht die Rechtswidrigkeit des OMT erklären wird. Unklar ist, ob es daraus konkrete Schritte ableiten kann, die das OMT tatsächlich stoppen. Wie dem auch sei: Die Akteure auf den Finanzmärkten tun gut daran, sich auf diese Möglichkeit schon einmal gedanklich vorzubereiten.

Hans-Werner Sinn
Professor für Nationalökonomie und Finanzwissenschaft
Präsident des ifo Instituts

Erschienen unter dem Titel “Eine historische Entscheidung”, Handelsblatt, Nr. 127, 5./6./7. Juli 2013, S. 64; sowie in gekürzter Form unter dem Titel “Germany’s Case Against the ECB”, Project Syndicate, 25. Juni 2013.


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